Debata "Debata o śmierci kultów": Bill Gross vs. Jeremy Siegel

Bill Gross z PIMCO walczył z Jeremy Siegelem z Whartona w debacie na temat "śmierci kultów giełdowych". Brutalne roszczenia, w niedawnym otwartym liście do inwestorów, że akcje będą znacznie zmniejszyć zyski w przyszłości. W odpowiedzi Siegel broni swojego znaku towarowego, że zapasy są właściwą inwestycją na dłuższą metę. Oba te wielkie, finansowe umysły od dziesięcioleci są szanowanymi ekspertami w branży, co sprawia, że ​​ta publiczna niezgoda jest tak godna uwagi. Więc o co tyle zamieszania? Investmentmatome sortuje fakty.

Argument Billa Grossa

Fakty:

• 100-letni zwrot roczny
  • Rynek akcji = 6,6% (nazywana "stałą Siegela")
  • Realny wzrost PKB = 3,5%

Opinie:

• Zwroty akcjonariuszy + Zwroty pozostałych = Wszystkie zwroty (wzrost PKB)
  • Jeżeli zwroty akcjonariuszy = 6,6% i wzrost PKB 3,5%, "Inne" zwraca "musi być równe minus 3,1%
  • Ci "inni" otrzymali ujemne rzeczywiste zyski w ciągu ostatnich 100 lat
    • Rząd: malejące stawki podatku od przedsiębiorstw
    • Praca: malejące płace realne
    • Pożyczkodawcy: malejące realne zyski
    • Po 100 latach ofiary "inni" nie mogą pozwolić sobie na więcej

Wnioski:

1. Zwroty ze stanu zapasów muszą spaść do stopy wzrostu PKB (historycznie 3,5%).

Zwroty "inne" nie mogą nadal być ujemne. Robotnicy nie mogą sobie pozwolić na zrezygnowanie z ich prawdziwych zarobków. Rząd nie może sobie pozwolić na niższe podatki.

2. Wydatki spadną i spowolnią wzrost PKB, co jeszcze bardziej utrudni zwroty akcji.

Instytucje, które przyjęły wysokie stopy zwrotu z inwestycji, będą musiały zmniejszyć wydatki. Ludzie będą pracować dłużej, aby osiągnąć taki sam standard życia bez wysokich zwrotów akcji.

3. Inflacja będzie wysoka. Ucierpią długoterminowi posiadacze obligacji.

Rząd będzie starał się nadmuchać wyjście z problemu, ale te nominalne stopy zwrotu nie są takie same jak rzeczywiste zwroty, więc nie będzie działać. Ta inflacja zaszkodzi obecnym obligacjom długoterminowym.

Wniosek Grossa, że ​​zapasy nie uzyskają wysokiego zwrotu za "dziesięciolecia", był bardzo kontrowersyjny. Jeremy Siegel w swojej słynnej książce "Zapasy na długi bieg" twierdzi, że stopa zwrotu z giełdy jest względnie stała. Doprowadziło to do powstania koncepcji "stałej Siegela", oczekiwanego na rynku akcji 6,6% annualizowanego realnego zwrotu. Gross twierdzi w swojej pracy, że stała Siegela jest "mutacją, której prawdopodobnie już nigdy nie będzie widać". Siegel odpowiedział na to twierdzenie w CNBC następującym argumentem.

Argument Jeremy'ego Siegela

Opinia:

• Gross porównuje złe dochody z rynku akcji ze wzrostem PKB
  • Definicja Grossa: Uznanie ceny i dywidendy
  • Definicja Siegela: tylko cena
    • Dywidendy powinny być ignorowane, gdy porównanie rynku akcji powraca do wzrostu PKB, ponieważ dywidendy są wydawane przez akcjonariusza
    • Całkowity zwrot (aprecjacja ceny + dywidenda) jest "prawie zawsze" większy niż wzrost PKB

Wniosek:

Ostatnie 100 lat rzeczywistych zwrotów od 6,6% akcji było normalne, nie było anomalią i można je kontynuować.

Gross szybko odrzucił odpowiedź Siegela, nie odnosząc się do jego argumentacji, twierdząc, że Siegel mógł nie przeczytać nawet oryginalnego tekstu.

Więc kto ma rację? Przeanalizujmy liczby.

Argument Grossa - ilustracja

• Firma jest warta 100 USD
• Firma rośnie o 3% w ciągu 1 roku do wartości 103 USD
• Firma wypłaca dywidendę w wysokości 3,10 USD
• Firma obniża płace realne o 2 USD (płace realne można obniżyć bez obniżania nominalnej płacy, zwiększając płace poniżej inflacji)
• Należne podatki firmy spadły o 1,60 USD z powodu spadających stawek podatku od przedsiębiorstw w Stanach Zjednoczonych
• Po tych korektach firma ma wartość 103,50 USD (103 USD - 3,10 USD + 2 USD + 1,60 USD)
• Cykl ten powtarza się co roku
• Całkowita roczna stopa zwrotu z inwestycji (6,6%) = Cena Docenienie (3,5%) + Dywidendy (3,1%)
• Uznanie ceny (3,5%)> Wzrost PKB (3%)
• Wszystkie liczby są "rzeczywiste" (skorygowane o inflację)

Widok Grossa

To NIE jest trwałe, ponieważ siła robocza i rząd nie mogą na zawsze zrezygnować z 3,6%

Widok Siegela (co sugerują jego ograniczone komentarze)

To jest trwałe. Nawet jeśli siła robocza i rząd nie mogą się poddać, zapasy niekoniecznie będą słabnąć, ponieważ PKB nie będzie bezpośrednio napędzał stopy zwrotu poszczególnych spółek. Akcjonariusz wydaje 3,1% dywidendy (i być może więcej), reinwestując w gospodarkę, a nie "przeskakując" z niej, jak twierdzi Gross. Wzrost wartości giełdowej może "zawsze" przekroczyć wzrost PKB.

Teoria makroekonomiczna

Różnica między argumentami polega na tym, jak bezpośrednio wzrost PKB napędza zyski z giełd. Jeśli wzrost PKB bezpośrednio i wyłącznie napędza całkowity rynek akcji, wtedy Gross jest poprawny, a dzień rozliczeń nadchodzi dla akcjonariuszy. Jeśli nie, Siegel może mieć rację.

Teoria makroekonomiczna sugeruje luźny związek między wzrostem PKB a zwrotami z inwestycji, ale nie bezpośrednim związkiem, od którego zależy argument Grossa. Istnieje wiele czynników, które przyczyniają się do wzrostu PKB, które mogą, ale nie muszą wpływać na zwroty z akcji.

PKB = konsumpcja + inwestycje + wydatki rządu + eksport netto

Co więcej, PKB jest w istocie miarą wielkości wydatków w gospodarce, bez względu na rentowność tej sprzedaży. Dwie gospodarki o takim samym PKB mogłyby teoretycznie mieć bardzo różne zyski na giełdzie, gdyby ktoś sprzedał produkt z ogromnym zyskiem, podczas gdy drugi działałby ze stratą. Ponadto, nie wszystkie firmy w gospodarce są wykonywane przez spółki giełdowe, więc giełda reprezentuje jedynie podzbiór rynku, który obejmuje metrykę PKB.

Tak więc teoria ekonomiczna nie zapewnia hermetycznej obrony argumentacji Grossa. Mimo to Gross jest praktykującym i wiele rzeczy dzieje się w realnym świecie, które teoria ekonomii nie jest w stanie perfekcyjnie uchwycić. Czy to możliwe, że wzrost PKB wiąże się empirycznie z powrotem na giełdę?

Roszczenie Grossa: testowane empirycznie

Jeśli twierdzenie Grossa, że ​​całkowita wartość rynku amerykańskich papierów wartościowych w ujęciu realnym pozwoliło na uchwycenie około dwukrotnie wyższego wzrostu PKB ("odbijanie" od pracowników i rządu), jest prawdą, wtedy zyski rynkowe powinny wzrosnąć o około 2% za każdy wzrost PKB o 1%. Korzystając z danych z ostatnich sześciu dekad, znajdujemy dodatnią korelację, która jest w przybliżeniu zgodna z twierdzeniami Grossa. Jednak związek jest bardzo słaby, a predyktywna siła tego związku jest wątpliwa. Innymi słowy, Gross jest prawdopodobnie poprawny (dodatni współczynnik 2 na zmienną niezależną), ale dane nie potwierdzają relacji, którą cytuje naprawdę (niski R-kwadrat).

Oświadczenie Siegela: Testowane empirycznie

Siegel twierdzi, że powinniśmy przyglądać się Zwrotowi Ceny, a nie Całkowitemu Zwrotowi, porównując zwroty rynkowe do PKB. Twierdzi, że z biegiem czasu rzeczywiste stopy zwrotu z rynku akcji zawsze "wyprzedzą" wzrost PKB. Innymi słowy, za każdy wzrost PKB o 1%, zwroty z rynku akcji powinny być większe niż 1%. Empirycznie stwierdzamy, że jest to prawda (współczynnik dodatni), ale znowu związek jest słaby i niekoniecznie przewidujący (niski R-kwadrat).

Wniosek

Gross i Siebel to zarówno wykształceni, jak i doświadczeni eksperci rynków finansowych. Nic dziwnego, że żadna teoria ekonomiczna ani dane empiryczne nie ogłaszają zwycięzcy. Prawdopodobnie prawdą jest, że prawda mieści się pomiędzy dwoma skrajnościami. Kraj bez silnego wzrostu PKB w długim okresie prawdopodobnie nie będzie miał dobrze prosperującej gospodarki i rynku akcji, jak sugeruje Gross, ale korelacja między tymi dwiema kwestiami nie jest prawdopodobnie bezpośrednia i natychmiastowa, więc jest miejsce dla akcjonariuszy, by nieco przekroczyć wzrost PKB, jak Siegel sugeruje.

Założyciel grupy Vanguard Jack Bogle jest prawdopodobnie bliższy prawdy niż Gross czy Siegel. Bogle dyplomatycznie uznaje obie pozycje mężczyzn, ale po stronie nieznacznie ustępuje Grossowi, powołując się na bardziej umiarkowane 5% jako osobiste, długoterminowe oczekiwanie na niższe zyski z giełdy. Wskazuje jednak, że ważniejszą kwestią niż to, kto jest poprawny, jest to, co należy zrobić, aby dostosować się do niższych zwrotów w przyszłości. "To jest problem krajowy. To rządy stanowe i lokalne, korporacja i nie ma obrony 8 procent, a Bill jest tutaj."